Для российской, долларизированной экономики с начала 2003 года складывается непривычная ситуация. - Асхат Сагдиев, заместитель председателя КБ «Москоммерцбанк»

8 апреля 2004
ПРАЙМ-ТАСС

МОСКВА, 8 апреля. /ПРАЙМ-ТАСС/. “Для российской, долларизированной экономики с начала 2003 года складывается непривычная ситуация, поскольку впервые на столь значительном временном интервале наблюдается падение курса доллара к рублю. Данное обстоятельство не могло не найти отражение и на рынке облигаций, где за это время отмечено резкое снижение процентных ставок /к примеру, ставка по пятилетним рублевым госбумагам /ОФЗ/ снизилась с 14-13.5 в конце 2002 года до 6.5-7 процентов годовых в настоящее время/. При этом стоит отметить, что в России инфляция хотя и снижается, но еще выражается двузначным числом. Как не сложно заметить, спрэд между доходностями рублевыми и долларовыми ставками стал менее одного процента годовых, что автоматически означает увеличение корреляции между процентными ставками по долларам и рублям. Также не сложно сделать вывод, что такому резкому снижению процентных ставок по рублевым облигациям мы обязаны притоку долларов на Российский рынок и занятию короткой позиции в паре Доллар/Рубль. Таким образом, для прогнозирования ситуации на рынке рублевых облигаций в первом приближении необходимо учитывать только два факта: динамику курса доллара против рубля /влияет на спрэд/ и ставки по долларовым активам.

Попробуем предложить сценарий развития событий на рынке рублевых облигаций, исходя из сделанных предположений. Мы считаем, что доллар в ближайшие несколько месяцев расти не будет и скоро даже начнет снижаться. Сейчас от снижения курса американской валюты в России удерживает укрепление доллара против Евро. Действительно, поскольку для Российской экономики имеет значение реальный эффективный курс рубля, а доля Евро и валют, сильно коррелирующих с Евро, очень велика, поэтому политика Центрального банка учитывает динамику мировых валютных рынков с тем, чтобы рубль не так сильно укреплялся в реальном выражении. В последние месяцы Евро падал к доллару, что приводило к его падению к рублю и более быстрому реальному укреплению Российской валюты. По нашим оценкам, к концу весны Евро частично отыграет свои потери к доллару, что может привести к продолжению процесса удешевления доллара к рублю, с том, чтобы реальный курс рубля рос с темпами, устраивающими Центральный банк и Правительство. В такой ситуации после возобновления снижения курса доллара к рублю спрэд между рублевыми и долларовыми облигациями снизится /особенно в ближней части спектра кривой доходности/, что будет способствовать снижению доходности рублевых облигаций. Однако в середине лета начнут расти ожидания смены тренда на внутреннем валютном рынке, что может привести к росту доходностей по примеру прошлого года.

Что касается динамики долларовых процентных ставок, то экономические данные, поступающие из США, достаточно противоречивые, что не дает основания предполагать о скором повышении процентных ставок Федеральной резервной системой. Данное обстоятельство в ближайшие пару месяцев не будет препятствовать снижению рублевых ставок. Однако также к середине лета ожидания повышения ставок в США усилится, что может подстегнуть рост процентных ставок по рублям.

Вывод: мы считаем, что в ближайшие 2 месяца ставки рублевых облигаций будут снижаться, поэтому в это время имеет смысл рекомендовать формировать Портфель из облигаций средней и большой дюрации. Ближе к концу весны, началу лета дюрацию Портфеля облигаций стоит существенно сократить.”